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Lorsqu’une entreprise transfère une partie de son activité à des actionnaires, quelle est la meilleure décision à prendre ? Détenez-vous des actions de la société mère, de la filiale ou des deux ?
Les questions apparaissent beaucoup. De 2021 à 2023, 677 entreprises publiques ont été scindées, dont de grandes marques comme Kellogg et General Electric. Cependant, ces transactions ne créent pas toujours de nouvelle valeur. Lisez la suite pour savoir quoi faire en cas de scission d’une entreprise.
Leçon principale
- Une scission se produit lorsqu’une entreprise se divise en deux sociétés cotées en bourse.
- Lors d’une scission, les actionnaires de la société d’origine reçoivent des actions des deux sociétés successeurs.
- La plupart des études montrent que les produits dérivés fonctionnent mieux avec le temps.
- Toutefois, à court terme, ils ont tendance à être volatils.
- Tenez compte des fondamentaux et de la gestion des nouvelles actions avant de choisir le meilleur investissement.
Tours sur tours
Dans une pure scission, une entreprise distribue 100 % de sa participation dans une entité sous forme de dividendes en actions aux actionnaires existants. Il s’agit d’une méthode de désinvestissement en franchise d’impôt qui aide souvent à la fois la société mère et l’unité à obtenir de meilleurs résultats en tant qu’entités distinctes et de plus grande valeur.
La sagesse conventionnelle, ainsi que les preuves historiques, suggèrent que les filiales et les sociétés mères surperforment toutes deux le marché, ces dernières étant avantagées. Une étude souvent citée dans Journal d’économie financière a constaté des rendements « significativement positifs » tant pour les filiales que pour leurs sociétés mères au cours des trois années suivant la scission, par rapport à l’ensemble du marché.
Cependant, il reste difficile de savoir si ces avantages sont dus à une meilleure performance des entreprises créées ou à d’autres forces du marché. Les sociétés dérivées peuvent constituer des cibles intéressantes pour l’acquisition par d’autres sociétés, ce qui peut faire augmenter le cours des actions avant le rachat. Des recherches similaires dans Journal d’économie financière a constaté que les filiales et leurs sociétés mères avaient « des niveaux d’activité de rachat inhabituellement élevés » et a attribué la surperformance aux sociétés s’engageant dans des rachats.
Un deuxième regard
Il n’est pas non plus certain que les attentes en matière de bénéfices futurs continueront d’être valables sur les marchés modernes. Certaines études sont clairement contradictoires sur la question de savoir si les entreprises dérivées offrent des avantages à long terme.
Les recherches du Boyar Value Group montrent qu’au cours des 10 années allant de 2010 à 2020, les sociétés qui ont divisé leurs actions ont sous-performé le S&P 500 d’environ 2,7 %. Selon les chercheurs, cela pourrait être dû en partie au fait que le marché des spin-offs évolue : les entreprises subissent davantage de pression de la part des actionnaires et elles sont disposées à scinder les divisions sous-performantes en sociétés distinctes plutôt que d’investir dans ces actifs.
Qu’est-ce qui provoque le cycle des sous-produits ?
Les sous-produits peuvent bien fonctionner pour plusieurs raisons. Les équipes de direction des entreprises dérivées sont davantage incitées à produire grâce à de généreuses attributions d’options d’achat d’actions et à la détention d’actions. Ils ont également plus de liberté pour démarrer de nouvelles entreprises, rationaliser leurs opérations et réduire leurs coûts. Pendant ce temps, l’équipe de direction de la société mère peut se concentrer davantage sur les activités principales de l’entreprise.
En outre, les spin-offs peuvent également attirer les spéculateurs qui cherchent à en tirer profit. Cela pourrait avoir un effet auto-réalisateur si un grand nombre d’investisseurs achètent les actions de la société mère avant que la scission ne prenne effet. Les valorisations boursières des deux sociétés pourraient également bénéficier des investisseurs qui préfèrent les sociétés purement ciblées.
Une étude 2022 de 350 sous-produits de Revue des affaires de Harvard a constaté qu’environ la moitié des entreprises dérivées n’ont créé aucune nouvelle valeur pour les actionnaires, et en fait 25 % perdu valeur actionnariale. Mais les entreprises qui ont bien réussi l’ont fait exceptionnellement bien : le quart des spin-offs le plus performant a augmenté leur capitalisation boursière combinée d’environ 75 % dans les deux ans suivant la scission.
Cela peut être dû au fait qu’une spin-off réussie est difficile à réaliser. Selon les auteurs, de nombreuses entreprises « finissent par se séparer » parce qu’elles « supposent que le simple fait de se séparer de l’entreprise suffit à atteindre des multiples plus élevés, et elles définissent de manière myope le succès comme le fait d’arriver au premier jour le plus rapidement possible ».
En revanche, les entreprises dérivées qui réussissent ont clairement défini des plans de séparation et de transition, avant même que le changement ne soit annoncé. “Dans notre étude, nous avons constaté que l’existence d’une thèse de séparation claire et robuste constituait la plus grande différence entre les séparations du quartile supérieur et du quartile inférieur”, écrivent-ils.
Pourquoi les spin-offs sont-ils plus volatils ?
Cependant, les actions dérivées comportent certaines réserves. Premièrement, ils sont plus volatils. Avec des capitalisations et des capacités financières plus petites, il s’agit généralement d’actions à bêta plus élevé, sous-performantes sur des marchés faibles et surperformantes sur des marchés forts. Par conséquent, il peut être préférable de détenir des actions dérivées pendant un marché haussier que pendant un marché baissier.
Deuxièmement, les actions dérivées sont souvent vendues dans les mois qui suivent immédiatement la restructuration. Donner des actions lors d’une scission aux actionnaires existants n’est pas un moyen particulièrement efficace de distribuer des actions car les actionnaires sont principalement intéressés par la société mère. Les fonds indiciels vendront également la société car la nouvelle société ne fait pas partie de l’indice. D’autres organisations vendront parce que l’entreprise issue de la scission n’est pas alignée sur sa mission. Il se peut qu’il soit trop petit, qu’il ne produise pas de dividendes ou qu’il ne dispose pas de l’historique que le fonds utilise pour faire ses choix.
Dans de nombreux cas, la baisse immédiate du cours des actions dérivées est remplacée par une vigueur au cours des deux à trois années suivantes. Par conséquent, les investisseurs qui envisagent de maintenir la société dérivée pourraient devoir attendre.
677
Nombre de spin-offs de 2021 à 2023.
Évaluer les retombées individuelles
William Mitchell, un ami de Capital stratégique et ancien éditeur de Spin-off & Reorg Profiles, a déclaré qu’il était nécessaire de “déduire la raison de la séparation”, ce qui peut être fait en comparant les bilans réglementaires et les comptes de résultat de la filiale et de la société mère. La première chose à vérifier est le niveau d’endettement et la répartition de la dette et d’autres actifs problématiques (comme l’immobilier en 2008).
Par exemple, une filiale peut être surendettée parce que la société mère peut entreprendre un refinancement à effet de levier. En d’autres termes, la société dérivée croule sous les dettes et les bénéfices seront empochés par la société mère.
Un autre facteur important que Mitchell doit étudier est le retour sur capitaux employés, qui consiste à soustraire les liquidités du ratio bénéfice d’exploitation/fonds de roulement net. Une filiale (ou une société mère) qui obtient un score faible dans cette mesure peut ne pas avoir beaucoup d’avantage stratégique dans son activité.
Exemple de spin-off
Un exemple d’entreprise dérivée réussie est Kellanova, anciennement connue sous le nom de Kellogg Co. L’entreprise mondiale de céréales et de snacks a annoncé en 2022 qu’elle se scinderait en trois sociétés indépendantes cotées en bourse. La division céréales et aliments d’origine végétale sera scindée au sein de la nouvelle société, tandis que la société mère conservera ses marques de produits surgelés et de snacks.
L’entreprise a finalement décidé de ne pas vendre sa division d’aliments d’origine végétale, mais la scission a permis à Kellogg de céder son activité stagnante de céréales pour petit-déjeuner et de se concentrer sur ses marques de snacks plus rentables. Le divorce est finalisé le 2 octobre 2023 : l’activité céréalière nord-américaine commence ses activités sous le nom de WK Kellogg (KLG) et la plus grande entreprise de snacks est rebaptisée Kellanova (K).
Les investisseurs ont reçu une action de WK Kellogg pour quatre actions de Kellogg’s qu’ils détenaient avant la scission. Les deux sociétés ont vu leurs actions baisser immédiatement après la scission, même si la performance s’est améliorée au cours des mois suivants : le cours de l’action de WK Kellogg est passé d’environ 10 dollars à un sommet de plus de 23 dollars au printemps suivant. Le cours de l’action de Kellanova est passé d’environ 50 dollars le jour de la scission à environ 60 dollars l’été suivant.
Qu’est-ce qui fait des entreprises dérivées un bon investissement ?
Les entreprises dérivées peuvent constituer des investissements intéressants pour plusieurs raisons. De nombreuses institutions, comme les fonds communs de placement, vendent fréquemment des sociétés dérivées qui ne correspondent pas à leurs objectifs d’investissement, ce qui en fait une bonne affaire pour les autres investisseurs. En tant que petites entreprises, les filiales ont tendance à attirer moins l’attention des analystes, présentant ainsi des opportunités potentielles pour les investisseurs agressifs. Enfin, les filiales sont également attractives en termes d’acquisition, ce qui peut faire augmenter le cours de leurs actions.
Quand une entreprise dérivée est-elle un mauvais investissement ?
Une scission peut ne pas être rentable, selon les circonstances de la scission. Si une société mère considère une scission comme une opportunité d’éliminer une partie peu performante de l’entreprise, il est peu probable qu’elle consacre des ressources importantes à investir dans l’avenir de la nouvelle entreprise, ou elle risque de s’endetter excessivement.
Comment investir dans les sous-produits ?
Les entreprises qui envisagent une scission ont tendance à annoncer leurs projets à l’avance, donnant ainsi aux investisseurs la possibilité d’acheter des actions. Il existe également des fonds, tels que l’ETF Invesco S&P Spin-Off, qui investissent principalement dans les filiales et leurs sociétés mères, offrant ainsi aux investisseurs une exposition à plusieurs sociétés dérivées sans avoir à les rechercher individuellement.
Conclusion
Les sociétés dérivées ont toujours été des perspectives intéressantes, offrant la possibilité d’obtenir une exposition à deux sociétés différentes après la scission. Une scission bien exécutée peut générer une augmentation significative de la valeur actionnariale, mais les investisseurs doivent se méfier des scissions mal planifiées ou qui comportent une dette supplémentaire.
