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Un aspect extrêmement bien connu des obligations à haut rendement, ou junk bonds, est qu’elles sont particulièrement vulnérables aux conditions de marché tendues telles que celles qui apparaissent lors de récessions ou de récessions, comme celle de 2008. La vulnérabilité aux tensions du marché, comme le révèlent de nombreuses études, est en réalité plus prononcée sur le marché des obligations de pacotille que sur celui des obligations de qualité investissement.
Leçon principale
- Les obligations d’entreprises à haut rendement (également connues sous le nom de junk bonds) ont attiré les investisseurs en raison de leurs rendements plus élevés que les titres de qualité investissement.
- Cependant, ces obligations ont des rendements plus élevés car elles comportent également un risque de crédit plus élevé et ont une probabilité de défaut plus élevée.
- Le marché des obligations de première qualité a traversé de nombreuses périodes de crise, avec trois exemples notables de graves ralentissements du marché : la crise de l’épargne et du crédit des années 1980 ; bulle Internet du début des années 2000 ; et la crise financière de 2008.
Risque d’obligations à taux d’intérêt élevés
Ce phénomène n’est pas difficile à expliquer. À mesure que l’économie s’affaiblit, les opportunités pour les entreprises d’obtenir du capital de démarrage deviennent de plus en plus rares et la concurrence pour des opportunités en diminution devient plus intense. La capacité des entreprises fortement endettées à réaliser des bénéfices commence également à décliner. Toutes ces conditions signifient qu’un plus grand nombre d’entreprises connaîtront les pires scénarios ou feront faillite plus souvent lorsque les marchés sont stressés.
Bien entendu, les investisseurs en sont conscients. Ils ont naturellement commencé à vendre les obligations de leurs portefeuilles les plus risquées, ce qui n’a fait qu’empirer la situation des entreprises les plus vulnérables et présentant les ratios liquidités/dette les plus faibles. La loi de l’offre et de la demande apparaît clairement à l’œuvre alors que la demande d’obligations à haut rendement se tarit et qu’elles doivent proposer des prix plus bas pour tenter de continuer à sécuriser les investissements nécessaires.
Le marché dit des junk bonds couvre principalement les 35 à 40 dernières années. Certains affirment que le marché des obligations de pacotille n’existe que depuis trois ou quatre décennies, depuis les années 1970, lorsque ces types d’obligations ont commencé à devenir de plus en plus populaires et que de nouveaux types d’émetteurs ont commencé à émerger alors que de plus en plus d’entreprises commençaient à les utiliser comme instruments de financement par emprunt.
La crise de l’épargne et du crédit des années 1980
Sur le chemin de la gloire, les obligations de pacotille ont rencontré de nombreux obstacles en cours de route. Le premier problème majeur s’est produit avec le tristement célèbre scandale de l’épargne et du crédit dans les années 1980. À l’époque, les sociétés S&L surinvestissaient dans des obligations d’entreprises à rendement plus élevé ainsi que dans des activités nettement plus risquées, ce qui a finalement conduit à un effondrement majeur de la performance des obligations de qualité supérieure qui a duré près d’une décennie et jusque dans les années 1990.
Le marché des obligations de pacotille a connu une croissance exponentielle dans les années 1980, passant de seulement 10 milliards de dollars en 1979 à la somme colossale de 189 milliards de dollars en 1989, soit une augmentation de plus de 34 % chaque année. Au cours de cette décennie, les rendements des obligations de qualité inférieure se sont établis en moyenne autour de 14,5 % avec un taux de défaut d’un peu plus de 2 à 2,2 %, ce qui a donné lieu à un rendement annuel total pour le marché d’environ 13,7 %.
Cependant, en 1989, un mouvement politique impliquant Rudolph Giuliani et d’autres qui a dominé le marché du crédit aux entreprises face à la montée des obligations à haut rendement a provoqué un krach temporaire du marché qui a conduit à la faillite de Drexel Burnham. Au cours d’un redressement qui n’a pris que 24 heures, les nouvelles obligations de pacotille ont pour l’essentiel disparu du marché, sans aucune reprise pendant environ un an. Cela a entraîné une perte nette de 4,4 % pour les investisseurs sur le marché à haut rendement en 1990 – la première performance négative du marché depuis plus d’une décennie.
L’effondrement de « Dot Com » en 2000-2002
De nombreuses entreprises qui ont eu recours aux obligations à haut rendement pour se financer pendant le boom des « dot-com » de la fin des années 1990 ont rapidement fait faillite, et avec elles, le marché du haut rendement a pris une tournure pire en termes de bénéfices nets. Cet effondrement n’était pas dû aux actions de quelqu’un essayant de saboter le marché ou à des investisseurs S&L sans scrupules. Au lieu de cela, cet effondrement s’est produit parce que les investisseurs se sont laissés piéger à plusieurs reprises par le rêve des énormes profits promis par Internet grâce à l’accès aux marchés mondiaux. Les investisseurs investissent leur argent dans des idées, et non dans des plans solides, et le marché vacille en conséquence.
Cependant, lorsque cette erreur est devenue apparente, les investisseurs ont commencé à privilégier les options plus solides sur le marché des obligations à haut rendement, et le marché a pu se redresser rapidement. Au cours de la période 2000-2002, le taux de défaut moyen du marché était de 9,2%, soit près de 4 fois supérieur à celui de la période 1992-1999. Au cours de cette période, le rendement total moyen est tombé à 0 %, l’année 2002 établissant un record de défauts de paiement et de faillites avant que ces chiffres ne chutent à nouveau en 2003.
La crise financière de 2007-2009
Lorsque le scandale des subprimes a éclaté, bon nombre des soi-disant « actifs toxiques » associés à la crise étaient en fait liés à des obligations d’entreprises à haut rendement. Le scandale ici est né du fait que ces actifs subprime ou à haut rendement ont été vendus comme des obligations notées AAA au lieu d’obligations « de pacotille ». Lorsque la crise a frappé, le prix des coupons des obligations de pacotille a chuté et leurs taux d’intérêt ont grimpé en flèche. Les rendements à l’échéance (YTM) des obligations à haut rendement ou de qualité spéculative ont augmenté de plus de 20 % au cours de cette période, ce qui a entraîné un taux de défaut obligataire record, les rendements moyens du marché atteignant 13,4 % au troisième trimestre 2009.
Conclusion
Pourtant, malgré tous ces vents contraires et impacts externes, le marché des obligations senior – ainsi que le marché secondaire – semble toujours se redresser. Les émetteurs continuent de se tourner vers les obligations à haut rendement, que certains groupes d’investisseurs et investisseurs privés sont prêts à acheter. Cette force durable repose donc sur le besoin de capital à long terme des deux sociétés ainsi que sur le désir à long terme des investisseurs d’instruments offrant des retours sur investissement supérieurs à l’émission d’obligations de qualité investissement.
