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Lorsqu’il s’agit d’étiqueter le risque lié aux titres, les investisseurs se tournent souvent vers le modèle d’évaluation des actifs financiers (CAPM) pour porter ce jugement sur le risque. L’objectif du CAPM est de déterminer le taux de rendement requis pour justifier l’ajout d’un actif à un portefeuille déjà bien diversifié, en tenant compte du risque non diversifiable de l’actif.
Le CAPM a été développé au début des années 1960 par les économistes John Lintner, Jack Treynor, William Sharpe et Jan Mossin. Ce modèle est une extension des travaux antérieurs de Harry Markowitz sur la diversification et la théorie moderne du portefeuille.William Sharpe a ensuite reçu le prix Nobel d’économie avec Merton Miller et Markowitz pour leurs nouvelles contributions à la théorie basée sur le CAPM.
Comme indiqué ci-dessus, le CAPM prend en compte le risque de marché non diversifiable ou bêta (β) en plus du rendement attendu d’un actif sans risque. Bien que le CAPM soit académiquement accepté, il existe des preuves empiriques que le modèle n’est pas aussi profond qu’on le pensait initialement. Poursuivez votre lecture pour découvrir pourquoi il semble y avoir des problèmes avec le CAPM.
Leçon principale
- Le modèle d’évaluation des actifs financiers (CAPM) est utilisé pour évaluer le risque lié à l’ajout de nouveaux actifs à un portefeuille diversifié.
- Les hypothèses du CAPM, telles qu’un marché des prêts sans risque et un marché libre d’impôt, ont été critiquées comme étant irréalistes.
- Des études empiriques montrent que le CAPM ne parvient souvent pas à prédire avec précision les rendements boursiers, ce qui suggère qu’il peut ignorer des facteurs importants.
- Des efforts tels que le CAPM intertemporel visent à remédier aux limites du CAPM mais sont également confrontés à de nombreux défis.
- Malgré les critiques, le CAPM reste l’un des modèles financiers les plus étudiés et acceptés dans le monde universitaire.
Hypothèses de la théorie des marchés des capitaux, à la manière de Markowitz
Les hypothèses suivantes s’appliquent à la théorie de base :
- Tous les investisseurs sont par nature réticents à prendre des risques.
- Les investisseurs disposent du même temps pour évaluer les informations.
- Bénéficiez d’un capital illimité pour emprunter à des taux d’intérêt sans risque.
- Les investissements peuvent être divisés en parties et de taille illimitée.
- Il n’y a pas de taxes, d’inflation ou de frais de transaction.
En raison de ces prémisses, les investisseurs choisissent un portefeuille efficace à variation moyenne, comme son nom l’indique, cherchant à minimiser le risque et à maximiser le rendement pour tout niveau de risque donné.
La première réaction face à ces hypothèses est qu’elles semblent irréalistes ; Comment les résultats de cette théorie peuvent-ils avoir un quelconque poids en utilisant ces hypothèses ? Même si les hypothèses elles-mêmes auraient facilement pu être à l’origine d’échecs, la mise en œuvre du modèle s’est également révélée difficile.
Critiques et limites du CAPM
En 1977, des recherches menées par Sanjay Basu ont découvert des failles dans le modèle CAPM lorsqu’ils triaient les actions selon les caractéristiques cours-bénéfice. Les résultats montrent que les actions offrant des rendements bénéficiaires plus élevés ont tendance à générer de meilleurs rendements que ce que prédit le CAPM. D’autres preuves présentées dans les années à venir (y compris les recherches de Rolf W. Banz en 1981) ont permis de découvrir ce que l’on appelle aujourd’hui l’effet d’échelle. Les recherches de Banz montrent que les petites actions mesurées par la capitalisation boursière surpassent les attentes du CAPM.
Alors que les recherches se poursuivent, le thème sous-jacent commun à toutes les études est que les ratios financiers que les analystes surveillent de près contiennent en réalité des informations prédictives qui ne sont pas entièrement capturées dans la version bêta. Après tout, les cours des actions ne sont que la valeur actualisée des flux de trésorerie futurs sous forme de bénéfices.
Avec autant d’études attaquant la validité du CAPM, pourquoi est-il encore si largement reconnu, étudié et accepté dans le monde entier ? Une explication pourrait résider dans une étude réalisée en 2004 par Peter Chung, Herb Johnson et Michael Schill de Fama et les résultats du CAPM de French en 1995. Ils ont constaté que les actions présentant un faible ratio cours/valeur comptable ont tendance à être des sociétés qui ont récemment enregistré des résultats moins que brillants et qui peuvent être temporairement en disgrâce et sous-évaluées. En revanche, les entreprises dont les ratios cours/valeur comptable sont supérieurs à ceux du marché peuvent connaître des hausses de prix temporaires car elles sont en phase de croissance.
Le tri des sociétés en fonction de paramètres tels que les ratios cours/valeur comptable ou cours/bénéfice révèle des réactions subjectives des investisseurs, qui ont tendance à être extrêmement positives dans les bons moments et trop négatives dans les moments difficiles. Les investisseurs ont également tendance à surestimer les performances passées, ce qui conduit à des cours boursiers trop élevés pour les sociétés dont le rapport cours/bénéfice est élevé (actions de croissance) et trop bas pour les sociétés dont le P/E est faible (actions de valeur). Lorsque le cycle est terminé, les résultats se traduisent généralement par des rendements plus élevés pour les actions de valeur et des rendements plus faibles pour les actions de croissance.
Modèles alternatifs au CAPM
Des efforts ont été déployés pour créer un modèle de tarification supérieur. Le modèle intertemporel d’évaluation des actifs financiers (ICAPM) de Merton de 1973 est une extension du CAPM. L’ICAPM diffère du CAPM en ce sens qu’il fait des hypothèses différentes sur les objectifs de l’investisseur. Dans le CAPM, les investisseurs ne se soucient que de la richesse générée par leur portefeuille à la fin de la période en cours. Dans l’ICAPM, les investisseurs se préoccupent non seulement des bénéfices terminaux, mais également des opportunités qu’ils auront pour consommer ou investir ces bénéfices.
Lors du choix d’un portefeuille d’investissement à un moment initial, les investisseurs de l’ICAPM tiennent compte de la façon dont la richesse de l’investisseur à un moment futur peut différer des variables futures qui prennent en compte le revenu du travail, les prix à la consommation et la nature des opportunités de portefeuille à ce moment futur. Mais bien que l’ICAPM soit une bonne tentative pour remédier aux lacunes du CAPM, il présente également des limites.
Conclusion
Bien que le CAPM reste le leader en tant que modèle d’évaluation les plus étudiés et les plus acceptés, il n’est pas sans critiques. Ses hypothèses ont été critiquées dès le départ comme étant trop irréalistes pour les investisseurs réels. À maintes reprises, des études empiriques ont réussi à disséquer ce modèle.
Des facteurs tels que la taille, les divers ratios et la dynamique des prix fournissent des exemples clairs d’écart par rapport aux prémisses du modèle. Cela ignore trop d’autres classes d’actifs pour être considérée comme une option viable.
Ce qui est étrange, c’est que de nombreuses recherches ont été menées pour réfuter le CAPM en tant que théorie standard des prix de marché, mais jusqu’à présent, aucune d’entre elles ne semble avoir maintenu la réputation de la recherche originale qui était à l’origine du prix Nobel.
