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Le modèle de la Fed est apparu au début du XXIe siècle comme méthode d’évaluation des actions utilisée par les experts de Wall Street et la presse financière. Le modèle de la Fed compare les rendements boursiers aux rendements obligataires. Les partisans citent presque toujours les trois attributs suivants pour expliquer sa popularité : il est simple, étayé par des preuves empiriques et étayé par la théorie financière.
Leçon principale
- Le modèle de la Fed est un outil de valorisation utilisé pour évaluer l’appréciation du marché boursier.
- Il a été initialement baptisé « modèle de tarification des actions de la Fed » par Edward Yardeni, qui a étudié la relation entre les obligations et les actions à la fin des années 1990.
- Le modèle de la Fed fonctionne en comparant les rendements des bénéfices au rendement des bons du Trésor à 10 ans.
- Certains économistes se sont opposés au modèle de la Fed en s’appuyant à la fois sur des preuves empiriques et sur des bases théoriques.
Quel est le modèle de la Fed ?
Le modèle de la Fed est une méthode d’évaluation qui capture la relation entre le rendement des bénéfices prévisionnels du marché boursier, généralement l’indice S&P 500, et le rendement des bons du Trésor à 10 ans (YTM).
Le rendement d’une action correspond aux bénéfices attendus au cours des 12 prochains mois divisés par le cours actuel de l’action. Il est noté ici par (E1/PS). Cette équation est l’inverse du ratio P/E à terme familier, mais elle met l’accent sur le même concept que les rendements obligataires (YB) lorsqu’il est affiché sous une forme de rendement similaire. C’est la notion de retour sur investissement.
Certains partisans du modèle de la Fed estiment que la relation entre les rendements évolue avec le temps et utilisent donc une moyenne pour comparer les rendements d’une période à l’autre. La méthode la plus courante consiste à fixer la relation à une valeur nulle. Cette technique est appelée la forme stricte du modèle de la Fed car elle implique que la relation est entièrement basée sur l’égalité.
La relation dans sa forme stricte est que le taux d’intérêt des actions à terme est égal au taux d’intérêt des obligations :
Fórmula\(\begin{aligned} &Y_B = \frac{E_1}{P_S}\\ &\textbf{where:}\\ &Y_B=\text{bond yield}\\ &\frac{E_1}{P_S}=\text{forward stock yield}\\ \end{aligned}\)RENDA360.NET
Deux conclusions peuvent en être tirées :
1. La différence de rendement futur des actions est de 0 :
Fórmula\(\frac{E_1}{P_S} - Y_B = 0\)RENDA360.NET
2. Le rendement futur des actions divisé par le rendement des obligations est égal à 1 :
Fórmula\((\frac{E_1}{P_S}) \div Y_B = 1\)RENDA360.NET
Le principe qui sous-tend ce modèle est que les obligations et les actions sont des produits d’investissement concurrents. Les investisseurs font continuellement des choix entre les produits à mesure que leurs prix relatifs changent sur le marché.
Origines du modèle de la Fed
Le nom de « modèle de la Fed » a été inventé par les experts de Wall Street à la fin des années 1990. Le rapport Humphrey-Hawkins de la Fed a produit un graphique de la relation étroite entre les rendements du Trésor à long terme et le rendement des bénéfices prévisionnels du S&P 500 le 22 juillet 1997. Ce graphique couvre les années 1982 à 1997.
Valorisation des actions et taux d’intérêt à long terme
Edward Yardeni, alors chez Deutsche Morgan Grenfell, a publié plusieurs rapports de recherche peu de temps après, en 1997 et 1999. Ces rapports analysaient plus en détail la relation rendement obligataire/rendement des actions. Il a baptisé cette relation le modèle de tarification des actions de la Fed, et ce nom est resté. L’utilisation de ce type d’analyse était initialement inconnue, mais la comparaison des rendements obligataires et des rendements boursiers avait été utilisée dans la pratique bien avant que la Fed n’en trace le graphique et que Yardini ne commence à commercialiser l’idée.
Robert Weigand et Robert Irons ont commenté dans leur article de mars 2005 intitulé « The Market P/E Ratio: Stock Returns, Earnings, and Mean Reversion » que des preuves empiriques suggèrent que les investisseurs ont commencé à utiliser le modèle de la Fed dans les années 1960. Cela s’est produit après que Myron Gordon ait décrit le modèle d’actualisation des dividendes dans son article fondateur de 1959 « Dividendes, bénéfices et cours des actions ».
Utiliser le modèle de la Fed
Le modèle de la Fed évalue si le prix à payer pour les flux de trésorerie plus risqués générés par les actions est approprié. Il compare les mesures de rendement attendu pour chaque actif : YTM pour les obligations et E1/PS pour les actions.
Cette analyse est effectuée en examinant la différence entre deux rendements attendus. La valeur de différence entre (E1/PS) – OB indique le degré de mauvaise évaluation entre deux actifs. Plus la différence est grande, moins l’action est chère par rapport à l’obligation et vice versa. Cette valorisation suggère que la baisse des rendements obligataires entraînera une baisse des rendements des bénéfices et, à terme, une hausse des cours des actions. P.S augmentera pour tout E1 lorsque les taux d’intérêt des obligations sont inférieurs aux taux d’intérêt des actions.
Les experts des marchés financiers affirment parfois que les actions sont sous-évaluées en fonction du modèle de la Fed ou des taux d’intérêt. C’est peut-être vrai, mais c’est imprudent car cela implique une hausse du cours de l’action. L’interprétation correcte de la comparaison entre les rendements boursiers et les rendements obligataires n’est pas de savoir si l’action est bon marché ou chère, mais si l’action est bon marché ou chère. par rapport aux obligations.
Peut-être que les actions sont chères et valorisées pour offrir des rendements inférieurs à leurs rendements moyens à long terme, mais les obligations sont encore plus chères et valorisées pour offrir des rendements bien inférieurs à leurs rendements moyens à long terme. Il est possible que les actions continuent d’être sous-évaluées selon le modèle de la Fed tandis que les cours boursiers baissent par rapport à leurs niveaux actuels.
Les défis de l’observation
L’opposition au modèle de la Fed repose à la fois sur des preuves observationnelles et sur des lacunes théoriques. Les rendements des actions et des obligations à long terme semblent être corrélés à partir des années 1960, mais ils semblent moins corrélés avant les années 1960.
Il peut également y avoir des problèmes statistiques dans la manière dont le modèle de la Fed est calculé. L’analyse statistique initiale a été réalisée à l’aide de la régression des moindres carrés ordinaires, mais les rendements des obligations et des actions semblaient être intégrés, ce qui nécessitait une méthode d’analyse statistique différente.
Javier Estrada a écrit un article en 2006 intitulé « Le modèle de la Fed : mauvais, pire et laid ». Il passe en revue les preuves expérimentales en utilisant la méthode de cointégration la plus appropriée. Sa conclusion suggère que le modèle de la Fed n’est peut-être pas un outil aussi efficace qu’on le pensait initialement.
Défis théoriques
Les opposants au modèle de la Fed posent également des défis intéressants et pertinents quant à sa solidité théorique. Des inquiétudes surviennent lors de la comparaison des rendements boursiers et obligataires, car YB est le taux de rendement interne (TRI) d’une obligation et représente avec précision le rendement attendu de l’obligation. N’oubliez pas que le TRI suppose que tous les paiements d’intérêts sur la durée de vie de l’obligation sont réinvestis à Y.B Pendant ce temps, E.1/PS n’est pas nécessairement le TRI d’une action et il n’est pas toujours représentatif du rendement attendu de l’action.
E1/PS est également le rendement réel attendu ajusté à l’inflation. OuiB est le taux de rendement nominal non ajusté. Cette différence entraîne des différences dans la comparaison des rendements attendus.
Les opposants soutiennent que l’inflation n’affecte pas les actions de la même manière qu’elle affecte les obligations. On s’attend généralement à ce que l’inflation soit répercutée sur les actionnaires par le biais des bénéfices, mais le coupon pour les détenteurs d’obligations est fixe. P.S n’est pas affecté par les augmentations des rendements obligataires dues à l’inflation, car les revenus augmentent d’un montant qui compense cette augmentation du taux d’actualisation. E1/PS est le profit réel attendu et YB est le rendement nominal attendu.
Par conséquent, le modèle de la Fed plaiderait, à tort, en faveur de rendements boursiers élevés et de cours boursiers plus bas pendant les périodes de forte inflation. Cela plaiderait, à tort, en faveur de faibles rendements boursiers et d’une hausse des cours boursiers pendant les périodes de faible inflation.
La situation ci-dessus est considérée comme l’illusion inflationniste présentée par Franco Modigliani et Richard A. Cohn dans leur article de 1979 « Inflation, Rational Pricing, and the Market ». Malheureusement, l’illusion de l’inflation n’est pas facile à prouver lorsqu’il s’agit des bénéfices des entreprises. Certaines études ont montré que l’inflation affecte largement les revenus, tandis que d’autres ont montré le contraire.
Quel est le rendement bénéficiaire d’une action ?
Le rendement des bénéfices est calculé en divisant le bénéfice par action d’une action sur les 12 derniers mois par son cours actuel. Il s’agit de l’inverse du ratio P/E et est utilisé pour déterminer si une action est surévaluée ou sous-évaluée.
Quelle est la première étape du modèle de la Fed ?
La première étape du modèle de la Fed consiste à calculer le rendement prévisionnel des bénéfices du marché boursier, généralement à l’aide d’un indice de référence tel que le S&P 500. L’indice est ensuite comparé au rendement du Trésor à 10 ans pour évaluer si le marché est généralement en hausse ou en baisse.
Qu’est-ce qu’un bon ratio P/E ?
Le ratio P/E moyen varie selon le secteur, il n’existe donc pas de norme établie pour un « bon » ratio P/E. Cependant, le ratio P/E moyen des sociétés du S&P 500 est d’environ 22. Tout ce qui est inférieur à 20 est relativement bon marché.
Quel est le rendement des revenus à terme ?
Le rendement des bénéfices prévisionnels est calculé en divisant les bénéfices attendus d’une action donnée au cours des 12 prochains mois par son prix actuel au moment du calcul. Il s’agit de l’inverse du ratio P/E à terme.
Le modèle de la Fed peut être ou non un outil d’investissement efficace, mais une chose est sûre : un investisseur ne peut pas raisonnablement investir son capital sur la base du modèle de la Fed s’il considère les actions comme des actifs réels capables de répercuter l’inflation sur les revenus.